Thực ra, nguyên nhân của run-out liquid (hết thanh khoản) nó chỉ có 1 chính sách duy nhất, là SBV (Ngân hàng Nhà nước Việt Nam) kiềm chế quá lâu việc bán USD Spot (giao ngay). Đó là sâu và xa nhé. Chứ tỷ giá nó chỉ là cái biểu hiện cuối, rồi còn chênh lệch tín dụng và huy động cũng là kết quả thôi.

Kể chuyện thì như thế này, đầu năm 2022, SBV có đưa ra một chính sách mà nghĩ rằng nó sẽ tương tự 2018, là bán FW (Forward - Hợp đồng kỳ hạn) USD. Thì bán FW (Hợp đồng kỳ hạn) với Spot (Giao ngay) nó chỉ như nhau về mặt trạng thái, mà không như nhau về mặt dòng tiền.

Hệ thống bank (ngân hàng) chỉ duy trì cùng lắm là 2-3 tỷ USD trạng thái, nên nếu có net outflow (dòng tiền ra ròng) đi mạnh, thì SBV phải bán. Mà SBV bán là bán FW (Hợp đồng kỳ hạn) đầu tiên ở mức 23,000, rồi bắt đầu nâng dần nâng dần. Bank (ngân hàng) do phải giao USD cho khách, nên họ bắt buộc phải vay USD, mà hình thức chủ yếu vay USD trong hệ thống là swap (hoán đổi) USD/VND. Như vậy thì sao? Thì chênh lệch USD/VND trong hệ thống quá lớn, lượng VND thì lớn, lượng USD thì đi out (ra) mạnh. Giai đoạn này, lãi suất VND còn thấp chán. Và đúng là SBV cầm cố được giỏi "vãi" thật sự, Fed (Cục Dự trữ Liên bang Mỹ) thì cứ nâng lãi suất mỗi phát 0.75.

Tiếp tới giai đoạn tiếp theo, do lãi suất VND quá thấp, thấp tới âm cả swap (hoán đổi) ngắn, đỉnh điểm cho câu chuyện này là vào tháng 5/2022. Lúc này, FFR (Federal Funds Rate - Lãi suất quỹ liên bang Mỹ) = 0.75-1, mà SBV duy trì được swap (hoán đổi) âm, tức là tiền VND thừa vãi cả gì đó lắm luôn. Lãi suất ngắn lúc đó chỉ 0.5-0.6. Nói thêm là SBV chưa bao giờ may mắn với swap (hoán đổi) âm, 2018 hay 2021 cũng chỉ một trigger (kích hoạt) outflow (dòng tiền ra) mà tỷ giá nhảy vọt. Mình nghĩ indicator (chỉ số) inverse curve (đường cong nghịch đảo) ở Việt Nam là cái đinh rỉ so với chuyện swap (hoán đổi) âm. Swap (hoán đổi) âm trong bối cảnh thiếu USD ấy, nó là một sự nguy hiểm. Vì sao? Vì như trên, tức là giờ lãi suất USD cao hơn lãi suất VND, nên chuyện cầm USD là thượng sách, vì lãi suất USD còn tăng.

Và việc cầm cự này kéo dài tới tận tháng 9. Lúc này, quá chi là khó cầm, SBV đành thôi gỡ, bán Spot (Giao ngay). Lúc này thì out (dòng tiền ra) mới đi ra mãnh liệt và thấy rõ, khi chúng ta nhìn vào lãi suất trên thị trường cả 1 và 2 (kỳ hạn 1-2 tháng) tăng. Cùng lúc đó, SBV chấp nhận nâng OMO (Open Market Operations - Hoạt động thị trường mở). Thì nói đi nói lại rất rất nhiều lần, thì việc nâng OMO (Hoạt động thị trường mở) nó là thử xảy ra khi chuyện đã rồi, đã có out (dòng tiền ra) mạnh, và nếu không nâng thì real interest (lãi suất thực) nó cũng tự tăng. Thật, vậy cho đấu thầu thì lãi suất nó lên 6.9, cận 7 luôn, chứ không phải cái mức 3.5 lúc đó.

Mà đã out (dòng tiền ra) rồi, thì mấy deal (giao dịch) swap (hoán đổi) USD/VND bên trên tất toán rồi, SBV đánh bài cố gắng sang năm anh trả, mà thực ra khi nào có anh trả dần, không cần tới sang năm. Thì trong giai đoạn về sau, SBV có 1 chính sách kéo thả, là lúc nào có flow (dòng tiền) thì trả, lúc nào không có thì lại phải FW (Hợp đồng kỳ hạn) sang năm. Lãi suất tăng lên rồi, tiền cũng đi ra rồi, thì lấy đâu huy động nữa. Quy trình rất đơn giản là: Doanh nghiệp có tiền gửi bank (ngân hàng) VND => Mua USD (nhập khẩu, chuyển tiền về,...) => SBV bán USD thu tiền VND => Tiền VND nằm ở SBV.

Rồi OK, chuyện này nó còn ngang trái ở chỗ như thế này, việc bơm OMO (Hoạt động thị trường mở) 2 tuần như bình thường ấy, nó chả giúp gì cho mấy tỷ lệ thanh khoản mà bank (ngân hàng) phải cân cả. Thiếu huy động VND thì lại càng tác động nhiều tới mấy tỷ lệ này.

Rồi tiếp, đã khó thanh khoản, thì Bộ Tài chính bồi thêm cho sửa TT65 (Thông tư 65) kèm 1 tá các sự kiện từ THM (Trương Huỳnh Minh) tới VTP (VinFast), lúc này thì càng chết. Đang phải gồng gánh thanh khoản do flow (dòng tiền), thì lại gánh thêm mấy quả tạ vốn dĩ lâu nay không nằm trên cân đối, nhưng là bom nổ chậm, toàn khách ruột, anh em bạn bè, và cả chủ đứng sau cũng có bị thiếu thanh khoản. Khó chồng chất khó, mà OMO (Hoạt động thị trường mở) thì lại chỉ giúp về mặt lượng. Nói chung, chỗ này nó hơi phức tạp, liên quan cân đối tỷ lệ.

OK. Sau khi đã sai, SBV tự nhiên có 1 chính sách đúng vãi là chốt trần giá bán USD. Chính sách này nó là như thế nào? Khi bạn thấy giá USD tăng, bạn sợ hãi mua USD => Khi giá tăng càng cao => Bạn càng sợ càng mua. SBV chốt luôn một giá 24,850. Giờ đã là tháng 10, đầu tháng 11. Chính sách hiệu quả tới không ngờ, bớt mua hẳn. Xong, lúc đầu tháng 12, anh em đánh hơi thấy mùi inflow (dòng tiền vào). Mùi inflow (dòng tiền vào) này từ nhiều kiểu, từ bắt đáy chứng (chứng khoán), kiểu hồi (phục hồi), anh em đầu cơ USD thấy giá USD thế giới giảm => bán, tới bank (ngân hàng), quỹ vào arbitrage (chênh lệch giá) lãi suất, có ông tự nghĩ ra P-note (Participatory Note - Công cụ đầu tư gián tiếp). Ờ, mình thì không quan tâm tới nó là gì lắm, vì lúc này lãi suất nó siêu thực, swap (hoán đổi) 6-7. Vào phát hạ nhiệt luôn.

Cơ chế hạ nhiệt ngược lại với cơ chế tăng lãi suất. USD vào không cần bán thì nó làm securities (chứng khoán) cho các giao dịch swap (hoán đổi) hạ nhiệt lãi suất. Thì lại ngược lại, đã bán thì lại càng bán, USD vào tới mức âm swap (hoán đổi) luôn. Lượng này chẳng thống kê được cụ thể, chỉ cần biết là vào nhiều tới mức SBV chốt mua 23,450. Ờ, thì tất nhiên chưa mua được, nhưng nguyên tắc là USD vào thì lãi suất VND giảm, có deposit (tiền gửi), tỷ lệ cân được. Giờ chỉ ngắc ngoải thằng nào yếu kém bị đóng line (hạn mức). Cuối năm, nền như thế này khá ổn. Tương lai về vĩ mô có một số cái cũng coi là tích cực.