[Một hệ lụy khó lường]
Trong livestream hôm qua, mình có nói rằng SBV (Ngân hàng Nhà nước) tạo ra một tiền lệ rất nguy hiểm trong cách điều hành: không can thiệp tỷ giá khi giá đã lên trần. Tại sao điều này nguy hiểm?
Đầu tiên, hệ thống chính sách tiền tệ của Việt Nam rõ ràng là FX rate target (mục tiêu tỷ giá) đã được áp dụng hơn 10 năm. Đặc điểm của hệ thống này là tỷ giá biến động ít, hướng tới ổn định tỷ giá để gián tiếp ổn định lạm phát dài hạn. Trong hệ thống này, lãi suất chỉ đóng vai trò thứ yếu so với can thiệp tỷ giá (tỷ giá là yếu tố chính về lượng, còn lãi suất chỉ hỗ trợ trong vòng quay tiền).
Lần đầu tiên không can thiệp (diễn ra vào thứ Hai đầu tuần này) tạo tiền lệ rằng sẽ không can thiệp tỷ giá – một tiền lệ rất xấu cho nhà đầu tư và các bên có USD muốn enter (đầu tư) vào Việt Nam. Ví dụ: nếu người bán cuối cùng không muốn bán, tỷ giá chỉ có thể lên trần mà thôi.
Tiền lệ này phá hỏng hệ thống và cách điều hành mà SBV đã mất công xây dựng. Hậu quả ngay sau đó, trong hai ngày thứ Ba và thứ Tư, tỷ giá đều chạm mức trần của ngày trước đó đã được set up (thiết lập): thứ Ba là 25.300, thứ Tư là 25.392.
Hệ lụy ngắn hạn: các bên có USD ngừng chuyển về hoặc ngừng bán; dài hạn: mất niềm tin vào tỷ giá USD/VND bền vững. Chưa cần nói đến tác động lạm phát – vốn là lagging (trì hoãn) – nhưng chắc chắn ảnh hưởng đến flow (dòng tiền) với cách điều hành này là nghiêm trọng trong tương lai.

[Một lợi ích mù mờ]
Lợi ích mù mờ khi giữ lãi suất thấp và không bán USD (thậm chí cả FW - forward, hợp đồng kỳ hạn) là thúc đẩy tín dụng, dù tín dụng ở đây nằm ở TT1 (thị trường 1 – giao dịch với khách hàng).
Như đã nói trong chính sách FX rate target, lãi suất chủ yếu đóng vai trò fwd guide (hướng dẫn kỳ vọng tương lai), không tác động nhiều đến lãi suất ở TT1. Chắc chắn ở Việt Nam chưa từng có chuyện vay với lãi suất ITB (interbank rate - lãi suất liên ngân hàng) + margin (biên lãi). Ở Mỹ thì vay là TERM SOFR (lãi suất tham chiếu qua đêm có kỳ hạn) + margin, còn Việt Nam là Big4 (4 ngân hàng lớn) + margin – cơ chế cân đối ở TT1 thay vì từ TT2 (thị trường liên ngân hàng).
Có một dilemma (lằn ranh khó xử) mà nhiều người không hiểu: nâng lãi suất ở TT2 mới cải thiện dòng vốn dài hạn tại TT1. Vậy lãi suất thấp ở TT2 gần như… không để làm gì. Tín dụng không tăng nhanh, mà tỷ giá lại tăng phi mã. Việc chạy từ tín dụng vào tăng trưởng cũng là câu chuyện dài. Nên lợi ích ở đây rất mù mờ về kết quả.

[Một tính toán khó hiểu]
Trong 3 ngày, tỷ giá tăng 2%. Tính ra, với chính sách “mới” này, SBV gần như đang thả nổi tỷ giá. Dù SBV có muốn bán FW, thì tỷ giá FW (rumor - tin đồn là ngang Spot - giao ngay) cũng cho thấy SBV không có ý định nâng lãi suất. Hiện tại, OMO (open market operation - hoạt động thị trường mở) = 4%, Bill (tín phiếu) = 3.6% < SOFR (Secured Overnight Financing Rate - lãi suất tham chiếu Mỹ) 5.3 => Swap âm (hợp đồng hoán đổi âm).
Dù SBV có bán FW, cũng nên cân nhắc một tỷ lệ bán hợp lý, nếu không thì nên làm như 2022: chặn trần, bán Spot. Thanh khoản 2024 không phải vấn đề như 2022, nên không khó để nâng lãi suất ngắn hạn. Nhưng dường như SBV đang chờ một cái gì đó rất khó hiểu. SBV có tiền sử không dự đoán flow (dòng tiền) chuẩn tí nào (như 2022).

[Kết luận]: Làm gì thì mới có cái để cân nhắc, chứ không làm gì, chỉ ngồi khấn thế này thì còn lâu mới có flow.